Robert J. Shiller, a 2013 Nobel laureate in economics
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Robert J. Shiller, a 2013 Nobel laureate in economics
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Robert Shiller Premio Nobel Economía 2013
NEW HAVEN – Si algo hemos aprendido desde que la crisis llegó a su punto más álgido en 2008 es que evitar otra situación similar es más difícil de lo que la mayoría de la gente previó. La prevención eficaz de las crisis no solo requiere una revisión de nuestras instituciones financieras mediante la aplicación creativa de los principios de las buenas finanzas; también exige que los políticos y sus electores entiendan esos principios.
En la actualidad, desafortunadamente, esa comprensión está ausente; las soluciones son demasiado técnicas para la mayoría de las noticias orientadas al público en general. Si bien la gente adora escuchar cómo se «pone freno» o «castiga» a los líderes financieros, su entusiasmo es mucho menor sobre los pedidos a esas mismas personas para que amplíen o mejoren la gestión del riesgo financiero. Pero, como se han desarrollado grupos de intereses especiales alrededor de las instituciones y prácticas existentes, básicamente tenemos que soportarlas, con ajustes mínimos.
La crisis financiera, aún en curso, fue resultado en gran medida de la bonanza y el desplome de los precios de la vivienda que la precedieron en varios años (los precios de la vivienda alcanzaron sus valores máximos en Estados Unidos en 2006). Durante la bonanza previa a la crisis se alentó a quienes deseaban comprar viviendas a endeudarse fuertemente para financiar inversiones no diversificadas en una única vivienda, mientras los gobiernos proporcionaban garantías a los inversores hipotecarios. En EE. UU. esto tuvo lugar a través de garantías implícitas sobre los activos por la Administración Federal de la Vivienda (FHA) y las agencias hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac.
En la sesión que presidí durante una reunión reciente en Filadelfia de la Asociación Estadounidense de Economía, los participantes discutieron sobre las dificultades para lograr que los gobiernos de los distintos países implementen reformas razonables. En un trabajo presentado en la sesión, Andrew Caplin, de la Universidad de Nueva York, habló sobre la falta de interés o comprensión del público sobre los crecientes riesgos asociados con la FHA, que ha estado garantizando emisiones privadas de hipotecas desde su creación, durante la crisis de vivienda de la década de 1930.
Joseph Gyourko, de la Escuela de Wharton, compartió el panel de Caplin y estuvo de acuerdo. Un estudio de 2013 realizado por Gyourko concluye que las pérdidas en el valor comercial de los activos de la FHA, actualmente con un apalancamiento real de 30 a 1 sobre garantías de hipotecas que ya están apalancadas 30 a 1, son del orden de decenas de miles de millones de dólares. Su propuesta es que la FHA se cierre y sea reemplazada con un programa de ahorro subsidiado que no busque competir con el sector privado en la evaluación de los riesgos hipotecarios.
De manera similar, Caplin testificó en 2010 frente al Comité de Servicios Financieros del Congreso estadounidense que la FHA corre graves riesgos, un año después de que su comisionado, David Stevens, afirmara ante el mismo comité que «no necesitaremos un rescate». Es evidente que las investigaciones de Caplin no fueron bien recibidas por los funcionarios de la FHA, quienes se mostraron hostiles y se rehusaron a compartir los datos que buscaba. La FHA ha subestimado sus pérdidas cada año desde entonces, al tiempo que informaba que se encontraba en buena situación. Finalmente, en septiembre, se vio obligada a solicitar un rescate gubernamental.
En la sesión pregunté a Caplin sobre su esfuerzo, comenzando por el libro que escribió conjuntamente en 1997 Housing Partnerships (Asociaciones de vivienda), que proponía permitir a los compradores de viviendas adquirir solo una fracción de ellas, reduciendo así su exposición al riesgo sin exponer a los contribuyentes. Si esta idea innovadora fuese implementada, reduciría el apalancamiento de los propietarios. Pero, si bien fue un mercado hipotecario altamente apalancado el que alimentó la crisis financiera 11 años más tarde, la idea, dijo, no ha logrado avances en ninguna parte del mundo.
¿Por qué no?, pregunté. ¿Por qué las personas creativas junto con sus abogados no pueden sencillamente crear esas asociaciones para sí? La respuesta, replicó, es complicada; pero, al menos en EE. UU., un grave problema ocupa un lugar preponderante: la negativa del Servicio de Impuestos Internos de ese país a pronunciar un dictamen anticipado sobre cómo se gravarían esos acuerdos de gestión de riesgo. Debido a la incertidumbre resultante, nadie se arriesga a ser creativo.
Mientras tanto, hay una fuerte demanda del público –furiosa y urgente– de una respuesta gubernamental para evitar otra crisis y poner fin al problema de las instituciones financieras «demasiado grandes para caer». Pero la realidad política que los funcionarios gubernamentales carecen de suficiente conocimiento e incentivos para imponer reformas eficaces, pero altamente técnicas.
Por ejemplo, una reforma adoptada en EE. UU. para evitar el problema de las instituciones «demasiado grandes para caer» es la norma sobre retención de riesgos estipulada por la Ley Dodd-Frank de 2010. Para garantizar que los titulizadores de hipotecas tengan cierto «pellejo en juego», deben mantener una participación del 5 % en los títulos hipotecarios que producen (a menos que cualifiquen para una exención).
Pero, en otro trabajo presentado nuestra sesión, Paul Willen, del Banco de la Reserva Federal de Boston, sostuvo que crear una restricción de ese tipo difícilmente sea la mejor forma en que un gobierno puede mejorar el funcionamiento de los mercados financieros. Los inversores ya saben que la gente tiene incentivos mayores para gestionar mejor sus riesgos si conserva cierta participación en él. Pero los inversores también saben que otros factores pueden contrarrestar las ventajas de la retención de riesgo en casos específicos. En la búsqueda de un equilibrio entre esas consideraciones, el gobierno se ha visto superado.
La reforma más fundamental de los mercados de vivienda sigue siendo algo que reduzca el exceso de apalancamiento y la falta de diversificación de los propietarios. En mi propio escrito para la sesión, volví a la idea de que el gobierno fomente las hipotecas de emisión privada con reestructuraciones planificadas, asegurándolas así contra la calamidad de perder su valor comercial cuando caen los precios de las viviendas. Al igual que en el caso de las asociaciones de vivienda, esta sería una reforma fundamental, ya que se ocuparía del problema central que subyace a la crisis financiera. Pero no hay voluntad para una reforma de ese tipo entre los grupos de interés existentes ni los medios de difusión.
Uno de los participantes, Joseph Tracy, del banco de la Reserva Federal de Nueva York (y coautor de Housing Partnerships), resumió el problema: «Apagar incendios es más glamoroso que evitarlos». Así como la mayoría le interesan más las historias sobre incendios que la química de los materiales ignífugos, está más interesada en las historias sobre caídas financieras que en las medidas necesarias para evitarlas. No es esta la receta para un final feliz.
Traducción al español por Leopoldo Gurman.
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