La autocomplacencia racional de los mercados

Por Nouriel Roubini, a professor at NYU’s Stern School of Business and Chairman of Roubini Global Economics, was Senior Economist for International Affairs in the White House's Council of Economic Advisers during the Clinton Administration

NUEVA YORK – Una paradoja cada vez más obvia ha hecho su aparición este año en los mercados financieros mundiales. Si bien los riesgos geopolíticos –el conflicto entre Rusia y Ucrania, el surgimiento del Estado Islámico y la creciente agitación en todo Oriente Medio, las disputas territoriales de China con sus vecinos, y ahora las protestas masivas en Hong Kong y el riesgo de una ofensiva– se han multiplicado, los mercados han mantenido un perfil alcista, cuando no decididamente burbujeante.

De hecho, los precios del petróleo han estado cayendo en vez de subir. Los mercados mundiales de acciones, en general, han alcanzado nuevos máximos. Y los mercados de crédito muestran bajos diferenciales, mientras que el rendimiento de los bonos a largo plazo ha caído en la mayoría de las economías avanzadas.

Es cierto, los mercados financieros en las economías con problemas –por ejemplo, los mercados rusos monetario, de acciones y de bonos– se han visto negativamente afectados, pero el contagio más generalizado que suelen engendrar las tensiones geopolíticas hacia los mercados financieros mundiales no se han materializado.

¿A qué se debe la indiferencia? ¿Son los inversores excesivamente autocomplacientes?, ¿o es racional su aparente falta de preocupación, dado que el actual impacto económico y financiero de los riesgos políticos del momento –al menos, hasta ahora– ha sido modesto?

Los mercados mundiales no han reaccionado por varios motivos. Para empezar, los bancos centrales en las economías avanzadas (Estados Unidos, la zona del euro, el Reino Unido y Japón) mantienen tasas de referencia cercanas a cero y se han mantenido bajas las tasas de interés de largo plazo. Esto está impulsando los precios de otros activos riesgosos, como las acciones y el crédito.

En segundo lugar, los mercados han asumido que el alcance del conflicto entre Rusia y Ucrania seguirá siendo limitado y no crecerá hasta llegar a una guerra a escala completa. Por lo tanto, si bien las sanciones y contrasanciones entre Occidente y Rusia han aumentado, no están causando daños económicos y financieros significativos a la Unión Europea ni a EE. UU. Más importante aún es que Rusia no ha cortado la provisión de gas natural a Europa Occidental, lo que significaría un duro golpe para las economías de la UE que dependen de ese combustible.

En tercer lugar, la agitación en Oriente Medio no ha disparado un shock masivo en el suministro ni los precios del petróleo, como los que tuvieron lugar en 1973, 1979 y 1990. Por el contrario, existe capacidad excedente en los mercados mundiales de petróleo. Irak puede estar en problemas, pero aproximadamente el 90 % de su petróleo se produce en el sur, cerca de Basora, que está completamente bajo control chiita, o en el norte, bajo el control de los kurdos. Solo el 10 % se produce cerca de Mosul, ahora bajo control del estado islámico.

Finalmente, el único conflicto en Oriente Medio que podría llevar a que los precios del petróleo se disparen –una guerra entre Israel e Irán– es un riesgo que, por el momento, está contenido por las negociaciones internacionales en curso con Irán para limitar su programa nuclear.

Parece entonces que hay buenos motivos por los cuales los mercados han reaccionado hasta el momento benignamente ante los riesgos geopolíticos actuales. ¿Qué podría cambiar eso?

Varios escenarios vienen a la mente. En primer lugar, la agitación en Oriente Medio podría afectar los mercados mundiales si ocurriesen uno o más ataques terroristas en Europa o EE. UU. (algo posible, dado que se ha informado que varios cientos de yihadistas del estado islámico cuentan con pasaportes europeos o estadounidenses). Los mercados tienden a ignorar los riesgos de eventos cuya probabilidad es difícil de evaluar, pero cuyo impacto es importante sobre la confianza cuando ocurren. Por lo tanto, un ataque terrorista sorpresivo podría poner nerviosos a los mercados globales.

En segundo lugar, los mercados podrían estar evaluando incorrectamente que los conflictos como el de Rusia y Ucrania, o la guerra civil en Siria, no aumentarán ni se propagarán. La política exterior del presidente ruso Vladimir Putin puede volverse más agresiva en respuesta a los desafíos internos a su poder, mientras Jordania, el Líbano y Turquía están siendo desestabilizados por el colapso sirio en curso.

En tercer lugar, es más probable que las tensiones geopolíticas y políticas disparen un contagio global cuando un factor sistémico que incide sobre la economía mundial entra en juego. Por ejemplo, la mini tormenta perfecta que enturbió los mercados emergentes a principios de este año –e incluso se extendió por un tiempo a las economías avanzadas– ocurrió cuando las turbulencias políticas en unos pocos países (Turquía, Tailandia y Argentina) se cruzaron con las malas noticias sobre el crecimiento chino. China, con su importancia sistémica, fue la chispa que encendió el polvorín de la incertidumbre regional y local.

Hoy (o pronto), la situación en Hong Kong junto con las noticias de un mayor debilitamiento de la economía china, podrían disparar serios problemas financieros en el mundo. O la Reserva Federal de EE. UU. podría iniciar el contagio financiero al abandonar las tasas nulas antes y a mayor velocidad de lo esperado por los mercados. O la zona del euro podría recaer en la recesión y la crisis, y revivir el riesgo de redenominación en caso de que la unión monetaria se disuelva. La interacción de cualquiera de estos factores mundiales con diversas fuentes regionales y locales de tensión geopolítica podría resultar peligrosamente combustible.

Por lo tanto, si bien podría decirse que los mercados mundiales se han mostrado racionalmente autocomplacientes, no se puede descartar el contagio financiero. Hace un siglo, los mercados financieros incorporaron en los precios una probabilidad extremadamente baja para un gran conflicto, ignorando tranquilamente los riesgos que llevaron a la Primera Guerra Mundial hasta finales del verano de 1914. En ese entonces, los mercados no se destacaban por su capacidad para incorporar adecuadamente los riesgos de baja probabilidad y alto impacto a los precios. Tampoco lo hacen ahora.

Traducción al español por Leopoldo Gurman.

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